OPINIE

Verborgen waarde

26 Apr 2021 — 1vermogensbeheer

Responsive image

Beleggen in aandelen is enorm boeiend. Ieder aandeel bevat immers een combinatie van traditie, historie, ideeën voor de toekomst en potentiële risico’s. Bij 1Vermogensbeheer hanteren we bij de aandelenselectie onder andere het criterium of er voldoende hidden value aanwezig is.

Met andere woorden: wij zijn op zoek naar minder bekende kwaliteiten die op lange termijn voor een stevige koersstijging kunnen zorgen.

Als er verborgen waarde in een aandeel zit, dan noemen we dat een onderwaardering. Het voordeel van een onderwaardering is dat dit door beleggers als een kans op koersstijging wordt gezien, maar ook bescherming biedt wanneer internationale markten en beurzen tijdelijk dalen.

Een categorie aandelen die zich in het bijzonder kenmerkt door de verborgen waarde zijn de zogenaamde holdings (investeringsmaatschappijen van vermogende families). In deze nieuwsbrief behandelen we enkele posities die volgens ons een ondergewaardeerd potentieel bieden.

Hal Trust (voluit Holland America Line) werd opgericht als rederij maar is sinds meerdere decennia actief als holding. De Nederlandse familie Van der Vorm is met 68% grootaandeelhouder en Hal Trust heeft hen geen windeieren gelegd.

Belangrijke participaties van Hal zijn: SBM Offshore, Boskalis, Vopak, Safilo en Grand Vision. Daarnaast is er ook een belangrijk deel private equity: AN Direct, Broadview, Ahrend, Anthony Veder, Munt Hypotheken, TABS en Cool Blue.

De verborgen waarde binnen Hal Trust zit onder andere bij hun 78% participatie in de optiekketen Grand Vision (waaronder Pearle) dat zeer waarschijnlijk wordt overgenomen door het Italiaanse Luxottica (bekend van het merk Ray-Ban). Rond de overname is er wat onenigheid geweest met de Italianen maar uiteidenlijk ziet het er toch naar uit dat de volle €5,6 miljard aan Hal Trust zal worden betaald.

Ook binnen het private equity deel zit verborgen waarde. Hierbij springt Cool Blue het meest in het oog, dat na deze zomer naar de beurs verwacht te gaan. De participatie van Hal Trust (49%) in Cool Blue staat in de boeken gewaardeerd op de aankoopprijs van €98 miljoen, terwijl de huidige marktwaarde van Cool Blue wordt geschat op €3 à 4 miljard. De markt is benieuwd naar de nieuwe investeringsplannen van de holding, tenzij ze de geplande meerwaarde uitkeert aan de aandeelhouders.

GBL is de holding van de Belgische familie Frère. Stichter Albert Frère is twee jaar geleden overleden en de holding wordt nu geleid door Ian Gallienne. GBL noteert vandaag op een korting van meer dan 25% ten opzichte van de intrinsieke waarde. CEO Ian Gallienne is vast van plan om hier een einde aan te maken.

Sinds enkele jaren wordt GBL als een actieve investeringsmaatschappij gerund met participaties in Adidas (om in te spelen op de trend van sportieve en casual kleding) en Umicore (recycling van grondstoffen en batterijen). Wij verwachten dat dit de intrinsieke waarde van de holding zal laten groeien. GBL betaalt verder een interessant dividend uit van bruto bijna 3%, hoewel dit in het huidige corona-jaar eenmalig werd verlaagd.

In januari heeft GBL een 10 jaars obligatie uitgegeven met een rente van 0,125% per jaar. Op 10 jaar dus 1,25 % rente of minder dan de helft van het (nu even verlaagde) dividend op 1 jaar. De vraag naar deze obligatie overtrof het aanbod met factor 3,5. Institutionele beleggers willen dus (vrijwel) gratis geld geven aan GBL maar 25% korting op het aandeel én het dividend van 3% laten ze liggen.

Ian Gallienne heeft recent verklaard dat ook hij niets begrijpt van deze korting. Zal hij meer obligaties uitgeven waarmee hij zijn eigen aandelen in kan kopen? Per ingekocht aandeel, staat een besparing van 3% dividend terwijl er maar 0,125% rente betaald moet worden. Hoe lang blijft deze onderwaardering nog duren?

Het investeringsvehicel Porsche Holding is grotendeels in handen van families Piech en Porsche. Zij verkochten in 2009 hun bedrijf Porsche aan Volkswagen in ruil voor een groot aandelenbelang. De holding bezit 53% van het beursgenoteerde Volkswagen Groep (onder andere Volkswagen, Skoda, Audi, Porsche, Seat, Lamborghini en Bentley.

Het aandeel heeft er de turbo sinds de aankoop flink op zitten (+90%!) en is hard opgelopen, maar nog steeds zien we onderwaardering. Er zijn namelijk plannen om Porsche Auto apart naar de beurs te brengen. Wellicht heeft men gekeken naar de eerdere succesvolle beursintroductie van Ferrari. Het interessante is dat beleggers bereid zijn om een veel hogere waardering te betalen voor luxe-merken zoals Ferrari (en waarschijnlijk ook Porsche) dan voor gewone autoaandelen.

Als we een Ferrari-waardering op de sportautotak van Porsche plakken, dan is het bedrijf €80 miljard waard, tegenover €136 miljard voor de hele Volkswagengroep vandaag (dus inclusief Porsche Auto). Ter vergelijking: Tesla is op de beurs ongeveer 5 keer zoveel waard. Er zit dus nog meer in het vat.

Naspers is van origine een Zuid-Afrikaans bedrijf. De vennootschap is oorspronkelijk een uitgeverij (Nasionale Pers) die later gediversifieerd werd naar internet-toepassingen waarbij ze in 2001 besloten om $35 miljoen te investeren in een Chinese start-up: Tencent, de eigenaar van WeChat.

Inmiddels behoort Tencent tot de tien grootste bedrijven ter wereld met een waarde van ruim $500 miljard. De waarde van de participatie van Naspers is intussen opgelopen tot meer dan $130 miljard terwijl Naspers vandaag (inclusief alle andere participaties) op de beurs slechts $105 miljard waard is.

Soms is de waarde in een aandeel of holding niet direct verborgen maar komt ze wegens het internationale karakter moeilijk naar boven. Eén van de redenen voor de onderwaardering van Naspers is het feit dat veel particuliere beleggers niet kunnen beleggen in Zuid-Afrika en veel institutionele beleggers slechts een beperkte weging mogen hebben.

Om dit probleem te ondervangen heeft Naspers een deel van haar participatie in Tencent ondergebracht in Prosus dat op de Amsterdams beurs noteert. Hiermee hoopten ze de onderwaardering te verminderen maar ondertussen noteert Prosus zelf ook met een korting ten opzicht van haar participatie in Tencent. Voor aandeelhouders van Naspers geldt dus een korting op korting.

Ook in andere bedrijven binnen onze portefeuilles is er verborgen waarde te vinden.

Een voorbeeld is Ahold Delhaize. Ahold is een goed bestuurde en innovatieve retailer die op de beurs slechts 11 maal de winst noteert en een dividendrendement biedt van 3%. Deze lage waardering is voor ons al voldoende reden om Ahold Delhaize als defensief aandeel in portefeuille te hebben.

Wat Ahold extra interessant maakt is Bol.com, de destijds kleine onlinewinkel die Ahold met vooruitziende blik in 2012 overnam kan een grote extra waarde bieden.

De totale beurskapitalisatie van Ahold Delhaize bedraagt vandaag €30 miljard. Maar als we Bol.com op een vergelijkbare wijze waarderen als Zalando, dan zouden dit al een fors deel van de totale beurskapitalisatie van Ahold-Delhaize vertegenwoordigen. Dus mocht de waarde van Bol.com boven komen drijven dan sluiten we een aanzienlijke koerssprong niet uit.

Stock Picking

Bij 1Vermogensbeheer zijn we stock-pickers. We zoeken individuele aandelen met sterk potentieel die samen een goed gebalanceerde portefeuille vormen.

Gewoon “de markt volgen” met indextrackers en ETF’s doen we niet. In sommige periodes (vaak met zware bewegingen) zijn aandelen sterk met elkaar gecorreleerd en bewegen ze in dezelfde richting. In zo’n periode is index-beleggen makkelijk en zinvol, maar dergelijke situaties zijn eerder uitzondering dan regel.

Bij de start van de Corona-crisis was de correlatie tussen alle aandelen heel hoog maar die hoge correlatie is intussen voorbij.

Bovenstaande grafiek toont dat er nu opnieuw een periode met lage correlatie is aangebroken. Volgens onderzoeksbureau Gavekal is het een 'stock picker heaven' die terug komt.Bij 1Vermogensbeheer kijken we dus met vertrouwen naar de toekomst.

Contact

Wilt u meer weten over 1Vermogensbeheer of eens bijpraten met één van onze specialisten? Neem dan contact met ons op. We zijn bereikbaar per email of telefonisch via 035 74 00 250.

Met vriendelijke groet,

1Vermogensbeheer

Neem gerust contact met ons op om uw wensen te bespreken

Doe de profielscan en ontvang uw persoonlijke beleggingsplan.


1Vermogensbeheer©

Brediusweg 19

1401 AB Bussum

035-740 0250
info@1vermogensbeheer.nl
dienstverleningsdocumenten · privacyregelement